Cuando los mercados globales estornudan, la Argentina históricamente ha sido el primer país en llegar a la cama con neumonía. Pero algo cambió. O al menos eso sugieren los números que se ven sobre la mesa de los analistas estos días. Mientras Wall Street sigue su caída libre, mientras el petróleo repunta sin parar y mientras el FMI advierte sobre posibles recesiones mundiales, la economía argentina parece estar nadando contracorriente. No es que todo brille por aquí, para nada. Pero la contradicción es tan evidente que desconcierta: justo cuando el mundo se asusta, los dólares llegan, la moneda local se fortalece y hasta se pueden colocar bonos provinciales a tasas de un dígito. ¿Hace cuántos años que no sucede algo así?

Santiago Bausili, el titular del Banco Central, volvió a comprar casi 194 millones de dólares el jueves pasado, en medio de esa turbulencia internacional. No fue un movimiento aislado. Ya en lo que va de abril, la institución acumuló compras por 6.681 millones de dólares. Esa cifra es la más elevada desde que terminó el sistema de convertibilidad, con una sola excepción: el año 2024, cuando todavía existía el cepo cambiario y el país tenía que honrar compromisos de deuda con importadores que no habían cobrado en la gestión anterior. Los datos son del análisis que armó la consultora 1816, y son relevantes para entender qué está pasando debajo de la superficie.

La pregunta que flota en el ambiente es incómoda pero necesaria: ¿cuál es el contexto global que permite esta acumulación de reservas? Todo comenzó el 28 de febrero, cuando escaló el conflicto entre Estados Unidos e Israel contra Irán. Desde entonces, el precio del petróleo disparó sin freno, los capitales internacionales se refugiaron en dólares y las proyecciones sobre el crecimiento mundial se oscurecieron considerablemente. El Fondo Monetario Internacional ya advirtió en su informe más reciente que no descarta un escenario de contracción económica global. Sin embargo, pese a este contexto de mayor incertidumbre internacional, la Argentina no solo resiste: parece prosperar. O al menos logra hacer las cosas que normalmente no puede hacer cuando el mundo tiembla.

Cuando la demanda de pesos no acompaña a las compras de dólares

El economista Nicolás Dujovne, quien durante décadas ha estado atento a cómo se comportan los mercados emergentes en situaciones de estrés como estas, fue contundente en su análisis. Dice que no recuerda haber visto a la Argentina navegando una turbulencia global de estas características sin que la moneda se desmorone y sin que las reservas de divisas se esfumen. Es un fenómeno excepcional. Por su parte, Gustavo Araujo, quien lidera el equipo de investigación de Criteria, aportó una perspectiva diferente pero igualmente reveladora. Argumentó que aunque localmente la economía pueda estar atravesando momentos difíciles, lo cierto es que la estructura macroeconómica actual es radicalmente distinta a la que enfrentó crisis anteriores. "Con déficits gemelos e importando energía como antes, en una situación como la de ahora estaríamos en caída libre", afirmó.

Pero aquí viene la paradoja incómoda, la que mantiene a los analistas rascándose la cabeza: mientras el Banco Central compra dólares, mientras las reservas se acumulan y mientras la divisa estadounidense se fortalece, la demanda de pesos argentinos sigue planchada. Es decir, el dinero que circula en la economía no crece. La consultora 1816 lo documentó en números fríos: la demanda de liquidez tocó su nivel nominal más bajo del año. ¿Qué implica esto? Que aunque el Banco Central esté blindando la moneda desde arriba comprando divisas, desde abajo no hay presión de demanda de pesos que lo acompañe. La base monetaria se contrae. Es como si tuvieras un edificio reforzado en su fundación pero sin inquilinos adentro.

Las fuentes del dólar que sostienen la resistencia

¿De dónde salen entonces todos esos dólares que el Banco Central está usando para comprar? Martín Polo, economista jefe de la consultora Cohen, graficó la respuesta hace poco con un gráfico publicado en redes sociales: la línea de compras del Banco Central es casi equivalente a la línea de liquidaciones del sector agropecuario. El campo, como siempre en la Argentina, termina siendo el amortiguador de los shocks externos. Pero no es el único origen. También están contribuyendo los depósitos en dólares que mantienen los ahorristas locales, el saldo comercial positivo y las liquidaciones de obligaciones negociables que hicieron empresas que habían emitido deuda desde octubre. En total, son varios flujos pequeños que convergen en un fenómeno observable: la economía consigue generar dólares.

El viceministro de Economía, José Luis Daza, soltó una declaración el jueves que en otro contexto pasaría desapercibida pero que en este escenario cobra peso específico. Dijo que "es posible que este año tengamos superávit de cuenta corriente". Eso importa porque un déficit en esa cuenta es el termómetro de la fragilidad de un país ante los capitales golondrinas. Cuando hay déficit de cuenta corriente, el país necesita de la bondad de los inversores extranjeros para compensar. Si eso no llega, las reservas se erosionan. Un superávit, en cambio, significa que el país genera más divisas de las que necesita gastar. Chubut, la provincia petrolera, logró el jueves colocar bonos en mercados internacionales con una tasa inferior al 10%, algo que hace meses parecía un sueño lejano. Eso también es un termómetro de confianza.

Sin embargo, existe un abismo entre lo que muestran los números macroeconómicos y lo que siente la gente en la calle. Las ventas en supermercados registraron caídas en febrero. La actividad económica también se contrajo recientemente, con variaciones negativas del orden del 2,6%. Las consultoras Equilibra y Nielsen proyectan una recuperación en marzo, y hay signos de que la inflación está empezando a ceder en lo que va de este mes, pero nada de eso compensa la sensación de que el dinero no alcanza. La liquidez que toca niveles mínimos, la contracción de la base monetaria, el bajo consumo: todo eso indica que aunque el colchón de reservas crezca, la economía interna sigue sin despegar. Es un círculo virtuoso de defensas macroeconómicas que se despliega sobre un círculo vicioso de inactividad y desmonetización doméstica.

El cierre de este círculo virtuoso, según analistas consultados, dependerá de una sola cosa: la capacidad del Gobierno para refinanciar los vencimientos de bonistas. Si logra hacerlo, entonces el esfuerzo sostenido de comprar dólares y luego usarlos para pagar los cupones dejará de ser una carrera contrarreloj. Si no, el sistema seguirá funcionando pero bajo una presión cada vez más exigente, incluso con los signos positivos que empiezan a aparecer en inflación y actividad. La Argentina, por primera vez en décadas, está desafiando la gravedad de las crisis globales. Pero el desafío tiene un costo: una economía que acumula defensas hacia afuera mientras se desmorona hacia adentro.