A través de una decisión administrativa que pasó sin demasiado ruido público, el ministro de Economía logró avanzar sobre un terreno que sus pares dentro de la administración nacional disputaban con vehemencia. La Comunicación A 8446 del Banco Central, oficializada hace pocos días, marcó un quiebre en la regulación que desde hace más de dos décadas impedía que empresas sin ingresos en moneda extranjera accedieran a créditos denominados en dólares. El cambio de norma importa porque expande el acceso a financiamiento de un sector que hasta ahora enfrentaba barreras significativas, aunque también porque revela una estrategia más ambiciosa: convertir al dólar en moneda de circulación generalizada para las transacciones económicas internas, reduciendo la dependencia del peso. Esta flexibilización genera interrogantes sobre la solidez del sistema financiero frente a posibles turbulencias.

La victoria silenciosa de Caputo contra la cautela regulatoria

El funcionario responsable de la cartera económica no necesitó hacer anuncios grandilocuentes para imponerse nuevamente. Su victoria ocurrió en las oficinas técnicas del banco emisor, lejos del escrutinio mediático intenso. Lo distintivo de esta batalla administrativa es que enfrentó la resistencia de Federico Sturzenegger, el ministro de Desregulación, quien sorpresivamente se posicionaba del lado de la precaución. Tal como informan fuentes del sector bancario, Sturzenegger se oponía firmemente a la medida, argumentando que la desregulación precipitada en materia crediticia podría exponer el sistema a riesgos innecesarios. La ironía resulta evidente: el funcionario que durante la administración Macri había endurecido precisamente estas regulaciones macroprudenciales ahora las defendía, mientras que Caputo impulsaba la apertura.

Este enfrentamiento silencioso se inscribe en un patrón más amplio de tensiones entre las dos carteras. Durante el año pasado, ambos personajes protagonizaron otras escaramuzas sobre cuestiones de distinta índole. En noviembre, Sturzenegger había introducido disposiciones en la reforma laboral que obligaban a las billeteras virtuales a acreditar las cuentas de sueldos de manera directa, una medida que resquebrajaba los márgenes de los bancos tradicionales. Caputo, en alianza con la ministra de Seguridad Patricia Bullrich, logró frenar esa iniciativa. Meses después volvieron a cruzarse cuando el titular de Economía intentó ampliar un régimen de blanqueo de capitales para captar depósitos ociosos. En aquella ocasión, Milei mismo intervino para detener la expansión que Caputo proponía. Esta vez, sin embargo, el veto presidencial no se concretó.

Crédito en dólares: la promesa incumplida de la reactivación

El contexto que explica la insistencia de Caputo en estas medidas de flexibilización radica en un diagnóstico que el equipo económico comparte: la economía necesita oxígeno crediticio para comenzar a recuperarse. Sin embargo, los números revelan un escenario desalentador. Las tasas de interés para préstamos personales denominados en pesos rondan el 68,5% anual, un nivel que desalienta cualquier intención de endeudamiento de hogares y pequeñas empresas. Simultáneamente, los ingresos reales de la población han caído de manera sostenida durante los últimos trimestres, reduciendo la capacidad de pago. Frente a este dilema, Caputo identifica en el crédito en dólares una salida alternativa: si el acceso al crédito en pesos resulta prohibitivo, entonces la economía debería recurrir masivamente a financiamiento en divisas.

Este razonamiento explica por qué el ministro comenzó a presionar en favor de esta desregulación apenas se vislumbró una "lluvia pasajera de dólares" en respuesta al primer régimen de blanqueo de capitales. La estrategia consistía en capturar esos dólares que retornaban al país y redireccionarlos hacia el crédito privado. La primera etapa se concretó en febrero de 2025, cuando el Banco Central permitió a los bancos prestar dólares que provenían de la colocación de obligaciones negociables u otras líneas de financiamiento a empresas y personas. Esta decisión derribó una norma que Sturzenegger mismo había establecido en 2016 durante su gestión anterior, cerrando precisamente esa puerta que ahora Caputo reabrió.

La reforma actual vuelve a modificar el mismo decreto que en 2002, tras la crisis del corralito y la pesificación asimétrica de deudas, limitó el financiamiento en dólares exclusivamente a empresas generadoras de divisas. La lógica de aquella regulación era evitar que volviera a suceder lo que experimentó la economía argentina: empresas con ingresos en pesos endeudadas en moneda extranjera quedaron insolventes cuando la divisa se disparó. Ahora, la Comunicación A 8446 elimina esa barrera mediante una reformulación técnica simple pero potente. Si antes un exportador podía otorgar un aval solamente a sus proveedores directos para que estos accedan a crédito en dólares, la nueva norma suprime esa restricción de relación comercial. Un productor agrícola puede respaldar financiamiento en dólares para cualquier empresa, sin necesidad de que exista una relación de proveedor entre ellas. Como explicó una fuente oficial, simplemente "sacaron la palabra proveedor".

Márgenes de expansión y desconfianza del exterior

Dentro del gobierno insisten en que se trata de cambios "muy marginales" que no transforman sustancialmente la estructura del sistema. El argumento oficial sostiene que no se está expandiendo la "frontera" del crédito, sino únicamente eliminando restricciones burocráticas innecesarias sobre un mismo crédito ya existente. Sin embargo, esta caracterización contrasta con la evaluación que hacen agencias calificadoras internacionales. Moody's expresó reparos frente a la medida, señalando que por primera vez desde 2002 se habilita el uso de depósitos de ahorristas en dólares para financiar a empresas sin ingresos de divisas. La agencia advierte específicamente que "la ampliación del universo de deudores elegibles en moneda extranjera podría presionar la calidad de activos ante un escenario de corrección cambiaria".

Los números del sistema financiero proponen un panorama que justifica la preocupación de los supervisores internacionales. Los depósitos privados en dólares alcanzaron un récord histórico de US$ 39.000 millones, mientras que el crédito en esa moneda ronda los US$ 23.000 millones. Esto significa que solo 58 de cada 100 dólares depositados están siendo canalizados hacia financiamiento privado, una relación que el gobierno considera problemática. La meta implícita es incrementar esa proporción, es decir, que una mayor cantidad de esos dólares ociosos se conviertan en créditos. El volumen total de crédito en dólares representa actualmente el 3% del Producto Interno Bruto, una cifra que Caputo evidentemente considera insuficiente.

En las discusiones técnicas que acompañan estas decisiones, referentes del sector financiero expresan visiones encontradas. El titular del Instituto de Estudios sobre Realidad Argentina y Latinoamérica (Ieral), Jorge Vasconcelos, argumenta que "se puede perfectamente seguir flexibilizando las normas que se impusieron en 2002, sin afectar la solvencia ni liquidez del sistema financiero". Sin embargo, voces críticas como la del exviceministro de Economía Emmanuel Álvarez Agis advierten sobre un riesgo más profundo. Según este analista, el gobierno busca estrangular deliberadamente el mercado de pesos para forzar al sector privado a desprenderse de sus dólares o, alternativamente, a endeudarse en esa moneda. La estrategia según esta lectura sería gradual: "empezaron de a poco, pero el objetivo final es claro".

La apuesta por una economía bimonetaria

Caputo reapareció públicamente la semana pasada con un planteo que sintetiza su visión de mediano plazo: impulsar un régimen "bimonetario" que permitiera al dólar circular libremente dentro de la economía argentina sin intermediación estatal. Aunque esta formulación se presenta como novedad, es en realidad la culminación lógica de los pasos que viene dando. Cada flexibilización normativa en el crédito en dólares, cada medida de blanqueo de capitales y cada campaña para atraer divisas se ordenan alrededor de este objetivo central: que la moneda extranjera deje de ser un activo de reserva almacenado en cajas de seguridad o depósitos a largo plazo, para transformarse en medio circulante de la economía.

La ventaja que este esquema reportaría al sector financiero es sustancial. Los bancos podrían captar dólares de ahorristas y prestarlos a tasas más competitivas que las del mercado de pesos, atrayendo demanda de crédito. Las empresas que logran acceder a financiamiento en dólares evitarían los costos prohibitivos del crédito en pesos. El comercio internacional se facilitaría eliminando la necesidad de conversiones frecuentes. Sin embargo, los riesgos que contempla Moody's y que analistas como Álvarez Agis subrayan resultan igualmente concretos: ante una corrección del tipo de cambio, las empresas endeudadas en dólares sin ingresos en divisas verían multiplicarse sus obligaciones en términos de moneda local. El precedente de 2001 sigue siendo instructivo: ese fue precisamente el mecanismo a través del cual miles de deudores cayeron en insolvencia.

Desde otra perspectiva, hay quienes observan que el proceso de dolarización de facto ya está ocurriendo sin necesidad de una proclama oficial. Los depósitos privados en dólares crecen, los precios en el comercio minorista incluyen cotizaciones en ambas monedas, y los contratos de alquiler se negocian prevalentemente en dólares. En este sentido, la flexibilización normativa que Caputo impulsa podría interpretarse simplemente como el reconocimiento regulatorio de una realidad económica ya establecida, en lugar de su creación.

Posiciones encontradas dentro del establishment financiero

Las reacciones del sistema bancario frente a la medida reflejan fracturas claras de intereses. Los bancos privados nacionales, nucleados en la Asociación de Bancos de la República Argentina (Adeba), respaldan la flexibilización porque ven en ella la oportunidad de captar depósitos en dólares de clientes de alto patrimonio y redireccionarlos hacia créditos a empresas grandes. Los bancos públicos (agrupados en Abappra) y las entidades extranjeras (nucleadas en la Asociación Bancaria Argentina) expresaron su oposición, aunque con argumentos distintos. Para los bancos públicos, el riesgo sistémico y la protección de ahorristas suman más que las ganancias de corto plazo. Para los extranjeros, la medida representa competencia adicional en un mercado donde ya enfrentan márgenes reducidos.

Operadores del mercado cereal expresan algo más de cautela ahora que la medida se concretó. Aunque reconocen que productores agrícolas exportadores podrían utilizar sus avalúos para respaldar créditos a otras empresas del grupo económico, consideran que "no abrieron mucho" la válvula. Las grandes cerealeras ya tienen acceso a niveles altos de prefinanciamiento con sus compradores internacionales, de modo que quien podría beneficiarse serían pequeñas y medianas empresas exportadoras sin acceso directo al crédito externo. Empero, las garantías en dólares otorgadas por exportadores podrían dirigirse hacia sectores que nada tienen que ver con la generación de divisas, algo que el gobierno considera difícil de evitar una vez que la norma entra en vigencia.

La semana pasada, empleados de instituciones financieras subrayaban que la permisividad actual del gobierno contrasta con el enfoque restrictivo que caracterizó a otras administraciones. Lo que en 2016 Sturzenegger endureció como protección anticíclica, Caputo ahora relaja como estímulo procíclico. Ambas decisiones pueden ser caracterizadas como respuestas racionalmente defensibles según el contexto económico: una economía en contracción requiere inyecciones de crédito, mientras que una en expansión necesita contención de riesgos. La pregunta que permanece abierta es si el remedio de flexibilizar el crédito en dólares será suficiente para reactivar una economía que sufre también de caída de ingresos reales, o si en cambio amplificará las vulnerabilidades del sector financiero.

Las consecuencias de estas decisiones normativas se desplegarán en el tiempo, probablemente durante varios trimestres. Si el crédito en dólares comienza a fluir masivamente hacia empresas sin generación de divisas y el tipo de cambio experimenta presiones al alza, la calidad de esos activos podría deteriorarse significativamente, tal como Moody's advierte. Por el contrario, si el flujo de crédito resulta moderado y el tipo de cambio se mantiene estable o sigue apreciándose, la medida podría efectivamente contribuir a una reactivación sin mayores sobresaltos. Un tercer escenario contempla que la economía continúe recibiendo entradas de divisas mediante blanqueos sucesivos, lo que mantendría la presión cambiaria hacia la baja y permitiría mayor expansión crediticia en dólares sin riesgo inmediato. En cualquier caso, las decisiones que Caputo adopta hoy alentarán comportamientos empresariales que serán difíciles de revertir si luego el contexto cambia bruscamente.