A poco de desmontar el régimen cambiario que restringía la compra de dólares, Javier Milei tomó una decisión que enfrentó resistencia dentro de su propio círculo cercano. Ordenó la eliminación de las LEFI (Letras Fiscales de Liquidez), instrumentos financieros que habían funcionado durante más de un año como amortiguadores del exceso de pesos en circulación. Lo que comenzó como un acto de gobierno solitario derivó en consecuencias que sacudieron el mercado interbancario, elevó las tasas de interés a niveles inéditos y abrió un interrogante sobre cómo se procesan las decisiones económicas en el seno del Ejecutivo. La anécdota que el Presidente reveló en una entrevista reciente muestra el lado menos visible de esas definiciones: una cena con su equipo económico donde nadie compartía su visión, donde Luis Caputo cuestionaba la viabilidad del plan, pero donde al final prevaleció la voluntad presidencial.

La cena donde todo se definió

Milei cuenta que convocó a su equipo económico a una cena el día posterior a la salida del cepo cambiario. Todos llegaron pensando que irían a celebrar un hito de la gestión. Sin embargo, el mandatario anunció su intención de "desmantelar" las LEFI. La reacción fue de sorpresa y disenso generalizado. Nadie estaba convencido. Caputo, el ministro de Economía, lo cuestionó directamente: "¿Estás seguro?". Milei respondió con convicción que sí, que quería "hacerlas mierda". El ministro insistió con la pregunta sobre la viabilidad de semejante operativo. Lo que sucedió en esa noche marca un patrón recurrente en la administración actual: una decisión presidencial que contradice la evaluación técnica de los especialistas, pero que se ejecuta sin margen para la negociación. No se trataba de un debate donde los argumentos pudieran modificar el rumbo. Era una orden que después se cumpliría.

La lógica detrás del mandato presidencial aparentemente se basaba en una premisa singular: las LEFI representaban riesgo sistémico. Milei interpretaba que esos instrumentos acumulaban liquidez latente que eventualmente podría desencadenar una corrida masiva de depósitos si los inversores decidían retirar sus fondos simultáneamente. En su perspectiva, mejor anticiparse a ese escenario posible que esperar a que sucediera. Su argumento construye un comparativo entre dos males: el que enfrentaban en ese momento y el que hubieran enfrentado si mantenían las LEFI. Según sus cálculos, la presión sobre las reservas del Banco Central habría alcanzado los 70 mil millones de dólares en lugar de los 41 mil millones que efectivamente se registraron. En ese hipotético peor escenario, sostiene, hubieran entrado en territorio hiperinflacionario. No se trata de un cálculo menor: es la diferencia entre una crisis severa y una catástrofe de magnitudes históricas.

El mercado interbancario al borde del colapso

Lo que sucedió en los días posteriores a la eliminación de las LEFI mostró cómo un cambio de política monetaria puede transmitirse a través de toda la cadena financiera con efectos multiplicadores. Entre el 8 y el 10 de julio, la base monetaria saltó de 33,1 billones de pesos a 43 billones de pesos. Esos 10 billones de pesos adicionales en circulación provenían del desmantelamiento de un stock de LEFI que rondaba los 15 billones de pesos. Se trató de una inyección abrupta de dinero en una economía donde los mecanismos de absorción fueron desmantelados simultáneamente. El impacto fue inmediato en la tasa de interés, que se disparó hasta el 150% anual en operaciones de cortísimo plazo.

Caputo, desde su posición de ministro, buscó canalizar la responsabilidad hacia los bancos comerciales. Afirmó que las entidades financieras estaban obligadas a canjear esas LEFI por instrumentos de mayor plazo, como las Lecaps. Pero los bancos, temerosos de perder acceso a liquidez de todos los días, no efectuaron la transición esperada. Según la versión oficial, optaron por operaciones de menor complejidad, lo que en jerga financiera se denomina "numerales": movimientos especulativos de corta duración que no aportan estabilidad. Desde la perspectiva de las entidades bancarias, el problema era estructural: operaban con la expectativa de recibir cada mañana inyecciones de liquidez diaria del Banco Central, que se llevaba por las noches los excedentes. Con esa mecánica funcionando, tenían aproximadamente 10 billones de pesos disponibles cada jornada para prestar. De un día para otro, eso desapareció. No había mecanismo sustituto que permitiera a los bancos mantener su capacidad de otorgamiento de crédito sin asumir riesgos adicionales.

La defensa institucional del Banco Central

Esta semana, el Banco Central publicó su informe de política monetaria, en el cual ofrece su propia interpretación de los eventos. La institución justifica la medida y, por extensión, respalda la orden presidencial. Su narrativa desplaza el énfasis de la volatilidad generada por la eliminación de las LEFI hacia factores externos: el contexto electoral que atravesaba el país. El Banco Central escribió que "la volatilidad observada en la tasa de interés durante 2025 fue extrema porque la transición del régimen monetario coincidió con un período marcado por la incertidumbre electoral". Continúa diciendo que si bien la eliminación de la LEFI tuvo alguna incidencia, fue "transitoria" y se debió simplemente a la "adaptación del mercado interbancario" a nuevos instrumentos monetarios como operaciones de mercado abierto, repos y operaciones simultáneas. Según el informe, "la evidencia empírica indica que la eliminación de la TPM/LEFI no introdujo volatilidad persistente en la tasa de interés".

Esta conclusión es interesante porque desvincula la decisión de su impacto, atribuyendo la turbulencia a variables externas. El Banco Central ofrece una salida conceptual que permite afirmar que la medida fue correcta sin negar que hubo volatilidad. La evidencia que aporta es que después de las elecciones, que ganó Milei, descendieron el riesgo país y la volatilidad general. Es decir, una vez que la incertidumbre electoral se disipó, los mercados se normalizaron. Esto permitiría sostener que los problemas fueron transitorios y circunstanciales, no estructurales ni causados por la eliminación de las LEFI.

El costo económico y social de la decisión

Sin embargo, entre la anécdota presidencial y el análisis institucional existe una brecha donde se ubicó la realidad vivida por los agentes económicos. Milei reconoce que la población experimentó efectos negativos: "la gente se siente mal porque se enfrió la actividad, cayó el salario real, hubo un salto en la tasa de inflación". No los niega. Los asume como parte de un cálculo de males menores. El Presidente utiliza una metáfora que resulta reveladora: "cuando se está en la silla eléctrica uno tiene que elegir entre un escenario malo y otro que es una reverenda mierda". La frase expresa una lógica de gestión de crisis donde no existen opciones agradables, solo elecciones entre alternativas indeseables. Desde esa óptica, el endurecimiento de la actividad económica, la contracción del poder adquisitivo de los trabajadores y la aceleración inflacionaria serían el precio inevitable para evitar un colapso total.

Lo que emerje del relato presidencial es que existe una diferencia entre cómo se comunica una decisión al público y cómo se toma realmente en la órbita del poder. Milei confesó que nadie en su equipo estaba de acuerdo con desmantelar las LEFI. Caputo, responsable de ejecutar la política, mostró dudas públicamente. Pero la decisión se ejecutó igual. Esto implica que en la estructura de poder actual hay un único centro de decisión que puede ignorar o sobrepasar las evaluaciones técnicas de sus colaboradores. El Presidente además reiteró su posición respecto de los bancos, sosteniedo que deberían reducir sus tasas de interés, a pesar de que fue precisamente la falta de liquidez generada por su decisión la que las elevó tan drásticamente. Su advertencia a los banqueros —"ni se te ocurra tocar la tasa de interés porque te corto los dedos"— revela una intención de ordenar el comportamiento del sector financiero mediante la amenaza.

Implicancias de una decisión presidencialista en economía

El episodio de las LEFI ilustra varios aspectos de cómo funciona el proceso decisorio en materia económica durante esta administración. Primero, existe una visión presidencial que antecede al análisis técnico y que no es necesariamente modificada por él. Segundo, cuando hay desacuerdos entre el Presidente y su equipo, prevalece la decisión presidencial sin espacio para renegociación. Tercero, la comunicación posterior busca justificar la decisión mediante narrativas que reinterpretan los efectos: no fue la LEFI la que causó problemas, fue la incertidumbre electoral. Cuarto, existe una tendencia a responsabilizar a actores terceros —los bancos, el mercado, la incertidumbre— de las consecuencias de las propias decisiones.

Los efectos acumulados de estas dinámicas generan interrogantes sobre la sustentabilidad de una política económica cuya ejecución depende casi exclusivamente de una voluntad presidencial que puede contradecir las evaluaciones técnicas disponibles. Durante el período de funcionamiento de las LEFI, entre julio de 2024 y julio de 2025, estos instrumentos cumplieron una función específica: trasladar la carga de esterilización del exceso de pesos desde el Banco Central al Tesoro Nacional. Eran un mecanismo de coordinación entre dos instituciones del Estado para manejar un problema de liquidez excesiva. Su eliminación abrupta generó un vacío que los nuevos instrumentos —repos, operaciones simultáneas, operaciones de mercado abierto— no llenaron de inmediato ni de manera equivalente.

Las consecuencias de este episodio se despliegan en múltiples dimensiones. Para algunos analistas, la medida fue necesaria para evitar un desastre peor. Para otros, representó una oportunidad perdida de transición ordenada hacia un nuevo régimen de absorción de liquidez. Para los trabajadores y pequeños empresarios, implicó una compresión del acceso al crédito exactamente cuando la economía necesitaba oxígeno para reactivarse. Para los bancos, significó la necesidad de redefinir sus operaciones de un día para otro, sin marcos regulatorios claros que les permitieran mantener sus funciones de intermediación. Para el Banco Central, la orden presidencial reafirmó su rol subordinado respecto de las decisiones políticas, a pesar de su rol técnico. La incógnita que persiste es si este modelo de toma de decisiones económicas —donde prevalece la voluntad presidencial sobre el análisis técnico— puede mantener la estabilidad macroeconómica en el largo plazo o si eventualmente generará nuevas turbulencias que requieran correcciones igualmente abruptas.