La pregunta que nadie quería formular en voz alta acaba de instalarse en la conversación pública con toda su incómoda crudeza: ¿la estabilización macroeconómica genera automáticamente crecimiento, o son fenómenos que pueden transitar caminos completamente distintos? Este interrogante, que parecía zanjado hace apenas meses cuando las autoridades proclamaban que la recuperación vendría de manera inevitable tras controlar la inflación, ahora adquiere urgencia política y económica. Los números recientes revelan un panorama más complejo de lo que los optimistas preveían: mientras Argentina logró domesticar indicadores que hace un año eran caóticos, la actividad económica real se desploma, la pobreza trepa, la confianza de los ciudadanos en el rumbo se erosiona, y los inversores que supuestamente vendrían en tropel comienzan a mirar hacia otro lado.

La cara visible del éxito: cifras que tranquilizan, pero solo a medias

No es menor lo que se logró en materia de estabilización. Hace doce meses, el país heredaba un escenario de pesadilla económica: un riesgo país por encima de los 2000 puntos, una inflación anualizada cercana al 211 por ciento, un mercado de cambios esquizofrénico con más de veinte cotizaciones diferentes del dólar operando simultáneamente, y un Estado que prácticamente no controlaba sus propias finanzas. Hoy, esa realidad cambió de forma notable. El tipo de cambio permanece relativamente quieto, aunque no sin ayuda de intervenciones puntuales del Banco Central. La inflación mensual se ubica en 1,7 por ciento, exhibiendo una tendencia bajista. Las cuentas fiscales muestran equilibrio, al menos en los papeles, aunque se sostienen mediante el diferimiento de pagos y otras prácticas contables que no pueden eternizarse. La macroeconomía, en fin, respira. Es un logro innegable después de transitar una crisis que parecía ingobernable.

Pero aquí reside precisamente el problema: esa estabilidad, que debería ser el trampolín hacia la recuperación, se comporta más como un techo que como una base. Los indicadores de actividad económica pintan un cuadro radicalmente distinto del que se esperaba. El Estimador Mensual de Actividad Económica del INDEC mostró recientemente un retroceso de casi tres puntos porcentuales en relación al mes anterior, alcanzando un registro de 2,9 por ciento. Se trata del peor número en seis años. Para dimensionar la gravedad, basta recordar que estamos hablando de una contracción en términos comparativos de la capacidad productiva del país, justamente cuando se suponía que la estabilización abría las compuertas del crecimiento. La paradoja es difícil de ignorar: el Gobierno hizo su tarea en lo macroeconómico, pero esa tarea no está generando los efectos multiplicadores que la teoría económica ortodoxa prometía.

Los números que despiertan alarma: pobreza, confianza y expectativas erosionadas

La caída en la actividad económica viene acompañada de otras señales preocupantes que dibujan una realidad más sombría. La incidencia de pobreza aumentó cuatro puntos porcentuales en el período reciente. Aunque el contexto de crisis anterior hacía que estas cifras fueran aún más alarmantes, el dato contradice la narrativa oficial de que el ajuste es transitorio y que el alivio está próximo. Simultáneamente, el índice de confianza en el Gobierno que releva la Universidad Di Tella experimentó una caída de casi seis puntos de un mes al siguiente. Esta métrica posee valor pronóstico porque históricamente correlaciona de manera fiable con la intención de voto, lo que sugiere que la paciencia electoral tiene un límite medible.

Quizás el indicador más revelador sea el del riesgo país, que ha saltado de los 400 puntos en julio —momento en que el Gobierno vociferaba que estaba por romper esa barrera hacia abajo— a los actuales 640 puntos. Aunque dista de los 2000 iniciales, este deterioro no es anodino. Los 240 puntos de aumento representan un cambio de expectativas en los mercados financieros internacionales. Y aquí es donde toca el nervio central: la expectativa. No se trata solamente de que los ciudadanos estén mejor o peor hoy comparado con hace un año. El nutriente más fundamental de cualquier gobierno es la creencia de que mañana irá mejor, que el piloto que controla el avión sabe hacia dónde va y que los pasajeros arribarán a destino. Cuando esa expectativa se empieza a desvanecer, los comportamientos cambian. La gente deja de gastar, deja de invertir, deja de correr riesgos económicos. Y ese cambio de comportamiento profundiza el problema que justamente se quería evitar.

El riesgo oculto: recesión técnica y el colapso de la hipótesis inicial

Existe ahora un riesgo que no estaba presente hace meses: la posibilidad concreta de una recesión técnica, es decir, dos trimestres consecutivos de contracción económica. Este escenario se materializaría si los números negativos persisten, lo cual transformaría a la Argentina en un caso de estudio sobre cómo la estabilización macroeconómica puede coexistir con el deterioro de la actividad real. Los gobiernos anteriores cometieron el error inverso: priorizaron el crecimiento, lo sobredimensionaron, recalentaron la economía y terminaron destruyendo el orden macroeconómico que la sostenía. Ahora se asiste a un fenómeno simétrico pero opuesto: se mantiene el orden financiero, pero al costo de comprometer la actividad.

¿Cuál es la explicación de esta paradoja? Diversos analistas apuntan a que el costo de sostener el tipo de cambio y contener la inflación dentro de los parámetros actuales ha implicado, como efecto colateral, una contracción de la demanda interna que es muy pronunciada. Para sostener el dólar quieto y la inflación baja, la política monetaria y fiscal han adoptado una postura restrictiva que ahoga al consumo y la inversión. Algunos sectores de exportación de alto valor agregado funcionan excepcionalmente bien. Vaca Muerta despliega toda su potencia extractiva, la minería vuela, el sector agropecuario bate récords de exportación, tanto que Argentina acaba de superar los 100 mil millones de dólares en ventas al exterior —un máximo histórico sin precedentes. Gas y petróleo se comercializan robustamente. El campo, que es siempre una tracción importante, también contribuye. Pero mirá el reverso de la moneda: la industria manufacturera languidece, el comercio minorista se contrae, la construcción apenas respira, los servicios se ralentizan.

¿Cómo es posible que sectores tan dinámicos y que generan divisas en cantidades nunca vistas no logren compensar la debilidad del resto de la economía? La respuesta está en que esos sectores son enclaves. No generan encadenamientos productivos suficientemente amplios hacia el interior de la economía. Un barril de petróleo exportado de Vaca Muerta no dinamiza la industria metalmecánica de La Matanza, no activa la demanda de servicios en Rosario, no genera empleo en las pequeñas y medianas empresas de construcción en el Conurbano. Eso debería ser evidente, pero parecería que no lo es para algunos. El promedio nacional sigue siendo negativo, lo cual es un testimonio elocuente del tamaño del problema.

El inversor confundido y la fuga silenciosa de capital de riesgo

Imaginemos al inversor institucional o al empresario con capacidad de inyectar capital en proyectos argentinos. Esta persona, semanas atrás, estaba en Manhattan asistiendo a encuentros con políticos argentinos. En una reunión, escuchaba proclamas sobre un paraíso económico que se aproximaba. Cinco cuadras más allá, en otra reunión, otro funcionario pintaba un infierno inminente. El inversor necesitaba orientarse. ¿Hacia dónde dirigir los recursos? ¿Conservar los activos que ya posee en el país o retirarlos por miedo? ¿Arriesgar nuevo capital o esperar? La confusión no era accidental: provenía de constatar que los dos relatores de la realidad argentina decían cosas exactamente opuestas. Uno era el presidente Milei; el otro, el gobernador bonaerense Axel Kicillof. ¿A quién creerle? ¿Quién tenía la verdad?

Ante la incertidumbre política, el inversor recurre a un instrumento: mira las encuestas. ¿Quién puede ganar las próximas elecciones? Allí, hace unos meses, la respuesta parecía sencilla. El análisis de principios de año mostraba a Milei ganando por amplio margen, caminando prácticamente a la presidencia para 2025 o 2027 según la lectura. Hoy ese escenario se ha complejizado. Las mediciones muestran la potencial emergencia de un ballotage, un escenario donde el presidente no tiene asegurada la reelección. El inversor, en ese punto, levanta la cabeza y mira un panel de información sobre los bonos del Tesoro americano. Con el actual nivel de tasas de interés, esos instrumentos pagan entre 4 y 5 por ciento anual. Sin riesgo país. Sin volatilidad. Sin sorpresas. Sin políticos diciéndose cosas contradictorias.

¿Qué haría el inversor en esa situación? Semanas atrás, cuando el entusiasmo era mayor, la respuesta era clara: apuesto por la Argentina. Esa era una duda, pero una duda con trasfondo positivo, con esperanza implícita. Hoy, esa duda se ha transformado en su opuesto: espero. Espero a que se aclare el escenario político. Espero a que caiga el riesgo país nuevamente. Espero a que los números de crecimiento cambien de signo. Espero. Y cuando los inversores esperan en lugar de actuar, el resultado es que la inversión privada no llega, o llega en volúmenes significativamente inferiores a los que un gobierno pro mercado como el actual esperaría recibir. Es una ironía: un gobierno que se proclama capitalista, que deshizo regulaciones, que redujo el tamaño del Estado mediante despidos masivos, que abrió la economía, enfrenta un problema que no esperaba: la inversión es más baja que hace algunos años, cuando las políticas eran menos proclives al capital privado.

El espectro de las alternativas: kuka y M, dos riesgos que paralizan

Allí reside otro nivel del problema. El inversor, local o extranjero, contempla dos riesgos simultáneamente. Uno es el que podría denominarse como riesgo kuka: la posibilidad de que en 2025 o 2027 retorne una administración de signo opuesto, con políticas expansivas, mayor presión sobre las arcas fiscales, retorno a esquemas de intervención estatal más pronunciados. El gobernador Kicillof ha dejado clara su posición en viajes recientes a Estados Unidos: el esquema actual no funciona, el dólar está retrasado, es necesario un cambio de dirección. El kirchnerismo, a través de su referente Máximo, ha propuesto nuevas cargas impositivas, como un gravamen sobre las transferencias financieras. ¿Qué piensa el inversor cuando ve esto? Que si gana la oposición, el repertorio será más de lo mismo que ya conoce: más impuestos, más regulaciones, más del pasado. No hay una propuesta renovadora que lo seduzca.

Pero el segundo riesgo, el que podría llamarse riesgo M —riesgo de no crecimiento—, es igualmente paralizante. Es la pregunta que asedia al empresario argentino que contempla ampliar una línea de producción o armar una nueva planta: ¿Para qué? Si el mostrador está tibio, si la demanda interna no crece, si la gente no compra, ¿cuál es el incentivo? Vaca Muerta vuela, sí, pero eso no llena los bolsillos de los conglomerados urbanos de la provincia de Buenos Aires, Gran Córdoba, Gran Rosario, ni de las ciudades medianas donde vive la mayoría de la población trabajadora. Allí hay miles de puestos de trabajo que penden de un hilo. ¿Qué ocurre cuando una política económica favorece a algunos sectores —los ganadores de la nueva matriz— pero no ofrece un andamiaje estatal de acompañamiento para los perdedores?

Si un gobierno dijera "vamos a transformar la estructura productiva, dame la mano porque te voy a acompañar con excepciones impositivas, créditos blandos, reconversión laboral, todo lo que necesites para que no te extingas como los dinosaurios", habría una propuesta. Pero si el mensaje es "cada uno que se arregle como pueda", entonces hay un problema agregado. Esa persona que quizás votó al Gobierno en 2023 con esperanza genuina, en 2027 buscará otro voto en otro lado. Su paciencia no es infinita. Lo que hace un tiempo era una duda, empieza a transformarse en una duda fuerte, en una pregunta existencial: ¿Y si este plan, incluso con más tiempo, no genera crecimiento? ¿Y si Milei es bueno para estabilizar, pero no es bueno para hacer crecer?

La crisis de autoridad y la pérdida de credibilidad presidencial

Existe un último aspecto que complica el panorama y que tiene que ver con la autoridad de la palabra. El portavoz presidencial Manuel Adorni ha permanecido durante meses envuelto en contradicciones respecto de su patrimonio, sus gastos, sus fuentes de ingresos. El caso Adorni actuó como ácido sobre la bandera que el Gobierno había enarbolado con más énfasis: la promesa de que "no somos lo mismo" que las administraciones anteriores, que la transparencia sería política de Estado, que la honestidad sería una marca registrada. El Gobierno tardó varios meses en distanciarse públicamente de Adorni, durante los cuales la gestión perdía credibilidad cada día que pasaba. Finalmente, bajó esa bandera de transparencia, perdió esa batalla de narrativa, y la autoridad moral para hablar de integridad quedó comprometida.

Otros casos anteriores como la compra de dólares a tasas preferenciales o fondos destinados al financiamiento de campañas políticas habían semb